Begyndelsen af ​​det 21. århundrede var vidne til udviklingen af ​​Fed Model som en værdiansættelsesmetode af Wall Street-guruer og den finansielle presse. Fed-modellen sammenligner aktieudbytte versus obligationsudbytte. Proponenter peger næsten altid på følgende tre attributter for at forklare dens popularitet:

• Det er enkelt,
• Det understøttes af empiriske beviser og
• Det understøttes af finansteori.

Denne artikel tager et kig på de grundlæggende ideer bag Fed-modellen - hvordan det fungerer og hvordan det blev udviklet. Vi vil også diskutere udfordringer for dens succes og teoretiske soliditet.

Hvad er Fed-modellen? Fed-modellen er en værdiansættelsesmetode, der angiver, at der er et forhold mellem aktiemarkedsforrentningens rentabilitet (typisk S & P 500-indekset) og den 10-årige statsobligationsrente til modenhed (YTM). Udbyttet på et lager er den forventede indtjening i løbet af de næste 12 måneder divideret med aktiekursen og er symboliseret i denne artikel som (E ₁ / P _S ). Denne ligning er det omvendte af det velkendte fremadrettede P / E-forhold, men når det er vist i denne udbytteskema, fremhæves det samme koncept som obligationsrenten (Y _B ) - det vil sige konceptet om et afkast på investering.

Nogle fortalere af Fed-modellen mener, at udbytteforholdet varierer over tid, så et gennemsnit af hver periodes udbyttesammenligning anvendes. Den mere populære metode synes at være en, hvor forholdet er fastsat til den særlige værdi af nul. Denne teknik kaldes den strenge form af Fed-modellen, fordi det siger, at forholdet er strikt lighed.

I den strenge form er forholdet således, at forrentningsudbyttet er lig med obligationsudbyttet: (E 1 / P S ) = Y B Der kan drages to konklusioner af dette: Forskellen i (E 1 / P S ) - Y B > = 0, Alternativt forholdet mellem (E 1 / P S ) / Y B = 1. Princippet bag Modellen er, at obligationer og aktier er konkurrerende investeringsprodukter. En investor foretager konstant valg mellem investeringsprodukter, da de relative priser mellem disse produkter ændres på markedet.

Origins

Navnet "Fed Model" blev fremstillet af Wall Street-professionelle i slutningen af ​​1990'erne, og det er vigtigt at bemærke, at dette system ikke officielt godkendes af Federal Reserve Board. Den 22. juli 1997 introducerede The Feds "Humphrey-Hawkins Report" en graf for det tætte forhold mellem langsigtede statsobligationer og S & P 500's fremtidige indtjeningsudbytte fra 1982 til 1997 (figur 1). Egenkapitalvurdering og langfristet rentesats

Figur 1

Note:

Fortjeneste-prisforhold er baseret på I / B / E / S International, Inc. konsensusoverslag over indtjeningen i løbet af de kommende 12 måneder.Alle observationer afspejler priserne i midten af ​​måneden. Kilde:

Styrelsesrådet for Centralbankens pengepolitiske rapport til kongressen i henhold til den fulde beskæftigelses- og afbalancerede vækstlove fra 1978; 22. juli 1997 // www. federalreserve. gov / boarddocs / hh / 1997 / juli / FullReport. pdf Kort efter, i 1997 og 1999 offentliggjorde Ed Yardini hos Deutsche Morgan Grenfell flere forskningsrapporter yderligere at analysere dette obligationsrenter / aktieudbytteforhold. Han kaldte forholdet "Fed's Stock Valuation Model", og navnet stakkede.

Den oprindelige brug af denne type analyse er ikke kendt, men en sammenligning af renten sammenlignet med aktieudbyttet er blevet brugt i praksis længe før Fed graftede det ud og Yardini begyndte at markedsføre ideen. For eksempel har I / B / E / S offentliggjort resultatudbyttet på S & P 500 mod 10-årige Treasury siden midten af ​​1980'erne. Man ville mistanke om, at denne type analyse sandsynligvis var i brug nogle gange før det på grund af sin enkelhed. I deres papir fra marts 2005 med titlen "Market P / E Ratio: Stock Returns, Earnings og Mean Reversion" kommenterer Robert Weigand og Robert Irons, at empiriske beviser tyder på, at investorer begyndte at bruge Fed-modellen på 1960'erne kort efter, at Myron Gordon beskrev Udbytte rabatmodel i halvpapiret "Udbytte, indtjening og aktiekurser" i 1959.

Brug af modellen

Modellen vurderer, om prisen for de risikofyldte pengestrømme fra lagerbeholdning er hensigtsmæssig ved at sammenligne forventede afkastforanstaltninger for hvert aktiv - YTM for obligationer og E 1 _{/ P} S _{for aktier.} Denne analyse foretages typisk ved at se forskellen mellem de to forventede afkast. Værdien af ​​spændet mellem (E

1 _{/ P} S _{) - Y} B _{angiver størrelsen af ​​misprisning mellem de to aktiver. Generelt er jo større spændingen, at de billigere aktier skal være i forhold til obligationer og omvendt. Denne værdiansættelse tyder på et faldende obligationsrente dikterer et faldende indtjeningsudbytte, der i sidste ende vil medføre højere aktiekurser. Det er P} S _{bør stige for en given E} 1 _{, når obligationsrenter er under lagerudbyttet.} Nogle gange siger finansmarkedskunder uforsigtigt eller muligvis uvidende: "Aktier er undervurderet i henhold til Fed-modellen (eller renten)." Selvom dette er en sand erklæring, er det uforsigtigt, fordi det indebærer, at aktiekurserne vil gå højere. Den korrekte fortolkning af en sammenligning mellem aktieafkastet og obligationsrenten er ikke, at aktierne er billige / dyre, men at aktierne er billige / dyre

relative til obligationer. Det kan være, at aktierne er dyre og prissat for at levere afkast under deres gennemsnitlige langfristede afkast, men obligationer er endnu dyrere og prissat til at levere afkast langt under deres gennemsnitlige lange renter. Det kunne være muligt, at aktier løbende kunne undervurderes i henhold til Fed Model, mens aktiekurserne falder fra deres nuværende niveau.

Observationelle

Udfordringer Modstand mod Fed-modellen har været baseret på både empiriske, observatoriske beviser og teoretiske mangler.Til at begynde med, selv om aktie- og langfristede obligationsrenter synes at være korrelerede fra 1960'erne fremad, synes de at være langt fra korrelerede forud for 1960'erne. Der kan også være statistiske problemer i den måde, den modificerede model er blevet beregnet på. Oprindelig blev statistisk analyse udført ved anvendelse af almindelig mindste kvadrateregression, men det kan fremgå, at både obligationer og aktieudbytter er co-integrerede, hvilket ville kræve en anden metode til statistisk analyse. Professor Javier Estrada skrev et dokument i 2006 kaldet "The Fed Model: The Bad, The Worse, And The Ugly", hvor han undersøgte empiriske beviser ved hjælp af den mere hensigtsmæssige samintegrationsmetode. Hans konklusioner tyder på, at Fed modellen måske ikke er så god til et værktøj som oprindeligt tænkt.

Teoretiske udfordringer

Modstandere af Fed-modellen udgør også interessante og gyldige udfordringer for dets teoretiske lydhed. Der opstår bekymringer over sammenligning af aktieudbytter og obligationsrenter fordi Y B _{er den interne afkast af en obligation og repræsenterer det forventede afkast på obligationer} . _{Husk at IRR forudsætter, at alle kuponer, der udbetales over obligationens levetid, geninvesteres ved Y} B _{; der henviser til, at E} 1 _{/ P} S _{ikke nødvendigvis er et lager af IRR og ikke altid repræsenterer det forventede afkast på aktierne.} Endvidere er E

1 _{/ P} S _{et reelt (inflationsjusteret) forventet afkast, mens Y} B _{er en nominel (ujusteret) sats på Vend tilbage. Denne forskel medfører en sammenbrud i forventet afkast sammenligning.} Modstandere hævder, at inflationen ikke påvirker aktier som det gør obligationer. Det antages typisk, at inflationen vil blive overført til aktionærerne via indtjening, men kuponer til obligationshavere er faste. Så når obligationsrenten stiger som følge af inflationen, er P

S _{ikke påvirket, fordi indtjeningen stiger med et beløb, der kompenserer for denne stigning i diskonteringsrenten. Kort sagt, E} 1 _{/ P} S _{er et reelt forventet afkast, og Y} B _{er et nominelt forventet afkast. Således vil Fed Model i perioder med høj inflation argumentere for et højt aktieudbytte og sænke aktiekurserne, og i lav inflation vil det fejlagtigt argumentere for lave aktieudbytter og øge aktiekurserne.} Ovenstående omstændigheder kaldes illusion af inflation, som Modigliani og Cohn fremlagde i deres 1979-papir "Inflation, Rationel Værdiansættelse og Marked". Desværre er inflations illusionen ikke så let at demonstrere som det synes at være, når man beskæftiger sig med virksomhedernes indtjening. Nogle undersøgelser har vist, at en stor inflation går over til indtjeningen, mens andre har vist, at meget lidt gør.

Bundlinjen

Fed-modellen kan eller ikke være et meget godt investeringsværktøj, men en ting er sikker: Hvis du mener, at aktierne er faste aktiver og overfører inflationen til indtjening, kan du ikke logisk investere din kapital baseret på Fed Model.